淺析政府專項債券項目實施方案編制

重點與收益分析

摘要：

根據(jù)《地方政府專項債券發(fā)行管理暫行辦法》（財庫〔2015〕83號），要求政府專項債券要對應具體項目、產生現(xiàn)金流入、項目對應的政府性基金或專項收入要能夠覆蓋債券本息。因此專項債券實施方案的主要編制思路為論證發(fā)債期限內可償債收益（可償債收益=項目收入－項目運營成本－相關稅費）是否能夠覆蓋還本付息額，也即要求項目收益與融資能夠自求平衡。

關鍵詞：專項債券、實施方案、編制思路、資金測算平衡表

目錄：

一、目前的專項債實施方案存在以下問題：

二、政府專項債券實施方案編制重點

三、重點編制“資金測算平衡表”

七、重視市場壓力測試

七、地方政府專項債券實施方案大綱

1?

目前的專項債實施方案存在以下問題：

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1.項目建設內容與投資、收入的相關度欠缺

地方政府專項債券用于有一定收益的公益性項目，有的項目建設內容全為無收益的子項，也能夠收益平衡。如某產業(yè)園基礎設施提升項目，建設內容和投資都是新建和改擴建無法產生收益的市政道路和一般公路，但收益里卻有租金收入；又如某高壓線遷改項目，建設內容與投資中均無停車場的內容，但收益卻是靠停車收入、充電樁收入來平衡等。

2.收益測算依據(jù)不足

有些項目在測算收益時存在測算依據(jù)不明確，甚至不提供測算依據(jù)等情況，多為直接給出結論數(shù)據(jù)。如某市污水聯(lián)合防治項目，其在測算污水處理費收入時僅以全市GDP增速為依據(jù)，而不是取決于處理單價及處理量；又如某智慧城市項目，其中大數(shù)據(jù)收入僅給出一個數(shù)目，沒有相應依據(jù)來支撐其說法。

3.專項收入預測過于樂觀，土地出讓依賴程度高

地方政府專項債券的還款來源為政府性基金和專項收入，有的項目專項收入過高，缺乏有效支撐；有的項目成本很少甚至沒有，只說明由相關部門統(tǒng)籌支付。同時分析披露文件可知，有較多不同領域、不同地區(qū)的項目以土地出讓收入作為還本付息的資金來源，最高的項目土地收入占比高達90%，且部分項目所用的土地收入與項目建設缺乏關聯(lián)性。這些操作方式名義上是用項目收益平衡專項債券本息，但實際上其收益很難達到預測水平，最終債務還是由當?shù)卣曰鹗杖雰斶€，間接給地方政府帶來債務風險與財政負擔。

2?

政府專項債券實施方案編制重點

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（一）強調收入和成本測算的合理性及有依有據(jù)

為覆蓋專項債券的還本付息額，確保項目產生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，實施方案必須重視專項債券的收益分析，即項目的收入及成本測算。

政府專項債券收入及成本測算主要分為政府定價類及市場調節(jié)類兩類項目。對于政府定價類項目，具體項目的收入測算可參照《政府定價的經營服務性收費目錄清單（2018年修訂）》中中央及各省市定價項目對應的收費文件，同時各行業(yè)相關的政策文件、地方收費標準也可作為項目收入和成本測算的參考文件。

對于市場調節(jié)類項目，應對擬采用的收費標準開展市場調研或分析論證（比如租金標準應參考同類項目市場調研數(shù)據(jù)）。涉及以歷史數(shù)據(jù)作為測算依據(jù)的，應列明近三年歷史數(shù)據(jù)，通過分析數(shù)據(jù)之間的關系，可以選擇移動平均、指數(shù)平滑、線性回歸等預測方法，科學合理地對項目收入及成本進行預測。涉及新建項目的運營負荷需要逐年達產時（如新建污水處理設施，污水處理量有一個逐步達到設計生產能力的過程；新建旅游景區(qū)，旅游人數(shù)有一個逐步達到設計接待能力的過程等），建議按照行業(yè)生命周期理論（導入期、成長期、穩(wěn)定期、衰退期）對運營負荷進行合理地預測，而不是一味地追求每年100%的運營負荷。

專項債券的收益測算是對預期收益的合理性預估，由于未來充滿不確定性，為提高發(fā)行主體的風險意識，需保留一定的安全邊際，以應對難以預測的風險。建議在收益測算中必須保持謹慎，對收入的測算應盡量保守，對成本費用的測算則要全面，保障項目收益測算的合法性和合規(guī)性。

（二）正確處理建設期、債券存續(xù)期及建設期利息的關系

建設項目總投資由建設投資（工程費用、工程建設其他費、預備費）、建設期利息和流動資金構成，若擬發(fā)債項目因立項階段融資方式與專項債券不同，則因建設期利息計算方式不同，往往會造成項目總投資因建設期利息的調整而發(fā)生變化，實施方案中應予以說明。

申請專項債券的項目建設期利息取決于建設期的年限以及債券存續(xù)期，一般而言，項目建設期的年限往往會占用債券存續(xù)期內可用于還款的年限。專項債券利息一般按照單利計算，每年計息，債券到期后一次性還本。

（三）強調前期工作的成熟度

專項債券實施方案中應對項目前期工作的合規(guī)性進行說明，強調項目前期工作的成熟度。前期各項審批工作要求完善，須有可研批復、土地預審意見或土地證、規(guī)劃選址、環(huán)評初步設計批復等前置條件，最好項目處于開工準備階段，政府專項債券投放后項目能夠開工建設，能夠馬上形成實物投資量。

（四）資金來源渠道的可靠性

專項債券項目的資金籌措主要由項目資本金及融資資金二部分組成。其中資本金可由財政預算安排、一定比例可用于資本金的專項債券資金、單位或社會資本方自有資金等其他來源組成；項目總投資中，扣除資本金剩余的部分就是需要融資的資金，融資方式又可以分為專項債券融資及市場化融資兩種。資金籌措詳見下表：

實施方案中應對資本金（如財政預算、社會資本方自有資金等）安排情況、到位情況、到位時間、未到位資金承諾計劃等情況進行說明。

當項目除了專項債券融資外，還存在市場化融資時（如銀行貸款、發(fā)行公司債等），應注意市場化融資的前提是償還專項債券本息后仍有剩余專項收入可用于償還市場化融資的本息。編制實施方案要求說明市場化融資已到位情況、未來融資計劃、市場化融資模式、債權人、利率等。

準確理解“項目可償債收益”的內涵，計算債券本息保障倍數(shù)
專項債要求投向的項目必須具有一定的收益，項目可償債收益是項目收入（包括專項收入及政府性基金收入）扣除運營成本及相關稅費后的凈現(xiàn)金流（近似于會計上未分配利潤加上折舊攤銷）。即滿足以下公式：項目可償債收益=項目收入－項目運營成本－占用項目償債收益的相關稅費。

項目可償債收益對專項債券本息的覆蓋能力，主要通過計算本息覆蓋倍數(shù)進行考量，其計算公式為：專項債券本息保障倍數(shù)=項目可償債收益/專項債券本息

專項債券本息保障倍數(shù)是反應專項債券總體風險的指標之一，若項目有市場化融資，還應計算總債務本息保障倍數(shù)（即項目可償債收益/（專項債券本息+市場化融資本息），統(tǒng)籌考慮整個項目的本息覆蓋倍數(shù)是否大于1.1是判斷一個項目的收益和融資能否自求平衡的最關鍵指標。

3?

重點編制“資金測算平衡表”

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專項債券項目情況及資金平衡方案編制要點

專項債券項目情況及資金平衡方案的編制可由財政部門會同項目主管部門組織項目單位編寫，也可委托第三方專業(yè)機構編寫。根據(jù)財預［２０１７］８９號文的規(guī)定，平衡方案主要包括八方面內容：

１、公益性事業(yè)項目主要內容；主要包括項目實施主體、項目建設內容及規(guī)模、項目審批情況、項目建設進度及計劃等；

２、項目重大經濟社會效益分析；

３、項目投資額、自有資本金及資本金到位情況、已有融資情況；

４、項目預期收益涉及的相關收費政策內容、收費政策合法合規(guī)依據(jù)、覆蓋群體分布、預計產生反映為政府性基金收入或專項收入的穩(wěn)定現(xiàn)金流收益規(guī)模分析；

５、項目預期收益、支出以及融資平衡情況；按照《山西省財政廳關于規(guī)范政府專項債券發(fā)行前期工作的通知》，預期項目凈收益覆蓋融資成本倍數(shù)需≥１.１倍，項目收益能否達到與融資自求平衡是律所出具無發(fā)行障礙法律意見的核查要點之一，因此項目預期收益測算的合法合規(guī)性亦需尤其注意，項目單位或中介機構應防止過度包裝項目收益；

６、項目融資計劃，包括項目發(fā)行地方政府專項債券募集資金計劃、分年專項債券發(fā)行規(guī)模和期限安排、專項債券投資者保護措施；

７、潛在影響項目收益和融資平衡結果的各種風險評估；

８、其他需要說明的事項，按照山西省政府專項債券發(fā)行的相關規(guī)定，平衡方案中還應包括委托第三方中介機構情況和相關主管部門、項目單位職責。

專債債券實施方案的資金平衡表應按照“凈現(xiàn)金流=現(xiàn)金流入一現(xiàn)金流出”的收付實現(xiàn)制分析方法進行編制，現(xiàn)金流入主要包括資本金流入、債務資金流入、項目收入流入；現(xiàn)金流出主要包括建設期靜態(tài)投資流出、運營成本支出、相關稅費、債務還本付息（包括專項債券還本付息，市場化融資還本付息）等。

通過編制資金測算平衡表，首先應滿足債券存續(xù)期期末累計現(xiàn)金結存額應該大于等于零；其次是現(xiàn)金流的計算年限需要與專項債券的期限相匹配，及現(xiàn)金流量表內專項債券資金流出需要與債券投放時間、還本付息時間相匹配。

由于項目收入、經營成本、可償債收益等預測指標存在一定的不確定性，應本著謹慎的保守原則，避免可償債收益的“注水”行為和由此導致的本息覆蓋倍數(shù)虛高的情形，因此建議實施方案風險分析中增設壓力測試環(huán)節(jié)，增強本息覆蓋倍數(shù)的可信度。

根據(jù)壓力測試分析結果，若項目經營收入降低10％、經營成本提高10%后，專項債券本息保障倍數(shù)仍大于1，說明項目具有較好的資金平衡能力。

4?

地方政府專項債券實施方案大綱與收益謀劃

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地方政府專項債券實施方案（含項目事前績效評估報告）編制大綱

一、項目基本情況

（一）項目名稱

（二）項目單位

（三）項目規(guī)劃審批

（四）項目規(guī)模與主要建設內容

（五）項目建設期限

二、項目投資估算及資金籌措方案

（一）編制依據(jù)及投資估算

1.編制依據(jù)及原則

2.估算總額

（二）資金籌措方案

1.資金籌措原則

2. 資金來源

三、項目預期收益、成本及融資平衡情況

（一）運營收入預測

（二）運營成本預測

（三）項目運營損益表

（四）項目資金測算平衡表

（五）其他需要說明的事項

（六）小結

四、專項債券使用與項目收入繳庫安排

五、項目風險分析

（一）與項目建設相關的風險

（二）與項目收益相關的風險

1.數(shù)量達不到預期風險

2. 運營成本增加風險

3.其他風險

六、事前項目績效評估報告

（一）項目概況

1.項目主管部門

2.實施單位

3.申請專項債券資金規(guī)模及年限

（二）評估內容

1.項目實施的必要性、公益性、收益性

2.項目建設投資合規(guī)性與項目成熟度

3.項目資金來源和到位可行性

4.項目收入、成本、收益預測合理性

5.債券資金需求合理性

6.項目償債計劃可行性和償債風險點

7.績效目標合理性

8.其他需要納入事前績效評估的事項

（三）評估結論

項目謀劃重點領域及項目單位分工

（一）交通基礎設施。

1.鐵路。

償債來源：鐵路客運票務收入、貨運收入、裝卸及物流園收入、停車費收入、配套經營設施租賃收入等。

2.收費公路。

償債來源：通行費收入及配套經營收入等。

3.水運。

償債來源：通航票務收入、港口運營收入及配套經營收入等。

4.城市停車場。

償債來源：停車費收入、充電服務費收入、票務收入、租賃收入、廣告收入等。

（二）能源（含新能源）。

1.天然氣管網(wǎng)和儲氣設施。

償債來源：天然氣銷售收入/管網(wǎng)租賃收入、沼氣、沼液銷售收入。

2.新能源。

償債來源：發(fā)電收入。

（三）農林水利（農業(yè)、水利、鄉(xiāng)村振興相關項目）。

1.基礎設施類。

償債來源：水系類基礎設施可產生的水面經營權轉讓收入、養(yǎng)殖收入、灌溉收入等；水利類項目可產生供水收入、灌溉收入等；部分項目滿足政策扶持的，可產生政策性補貼收入。

2.農村燃氣工程；鄉(xiāng)村物流體系等；鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理，畜禽糞污及有機廢棄物資源化利用等。

償債來源：鄉(xiāng)村物流建設產生的物流場地租賃收入、物流配送服務收入；污水處理費用、畜禽糞污資源化利用、有機廢棄物綜合處置收入；部分項目滿足政策扶持的，可產生政策性補貼收入。

3.農業(yè)產業(yè)類。

償債來源：種植（養(yǎng)殖）基地對外出租收入，交易市場、廠房、冷庫及配套設施出租收入以及配套的停車、廣告、倉儲分揀服務、農產品檢測服務等收入；部分項目滿足政策扶持的，可產生政策性補貼收入。

4.鄉(xiāng)村旅游類。

償債來源：門票收入、配套商業(yè)租賃收入、餐飲住宿收入、活動場地租賃收入、農作物采摘體驗收入、研學教育基地經營收入、停車收入等。

（四）生態(tài)環(huán)保（城鎮(zhèn)污水垃圾處理）。

償債來源：污水處理費收入、管網(wǎng)經營收入、垃圾處理費及垃圾處理綜合收益等。

（五）社會事業(yè)。

1.衛(wèi)生健康（含應急醫(yī)療救治設施、公共衛(wèi)生設施）。

償債來源：門診收入、住院收入、康養(yǎng)類的床位護理收入、托育收入、物業(yè)收入、租賃收入等。

2.教育（學前教育和職業(yè)教育）。

償債來源：學費收入、住宿收入、租賃收入、物業(yè)收入等。

3.養(yǎng)老。

償債來源：養(yǎng)老收入、醫(yī)養(yǎng)結合收入、綜合收益等。

4.文化旅游。

償債來源：門票收入、景區(qū)配套商業(yè)經營收入，停車、充電服務等其它收益。

5.其他社會事業(yè)。

償債來源：場地租賃和綜合經營收入等。

（六）城鄉(xiāng)冷鏈物流基礎設施。

償債來源：冷庫出租收入、分揀、檢測等配套服務收入等。

（七）市政和產業(yè)園區(qū)基礎設施（含新基建）。

1.供水、供熱、供氣、地下管廊。

償債來源：供水收入、供熱收入、供氣收入、管廊使用費及維護費收入。

2.產業(yè)園區(qū)基礎設施。

償債來源：產業(yè)園物業(yè)租賃收入、配套停車、商業(yè)服務收入等。

3.新型基礎設施。

償債來源：融合基礎設施收入、數(shù)據(jù)收入、廣告收入等。

（八）積極籌劃國家重大戰(zhàn)略項目。

建設內容：“一帶一路”建設、黃河流域生態(tài)保護和高質量發(fā)展、京津冀協(xié)同發(fā)展、積極融入長江經濟帶和長三角一體化發(fā)展。

（九）保障性安居工程。

1.城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造。

償債來源：能源管理收入、停車位經營收入、充電服務費收入、光伏發(fā)電收入、廣告收入、改造區(qū)域內國有經營性資產出租收入等。

2.老舊街區(qū)綜合改造。

償債來源：改造區(qū)域內國有經營性資產出租收入、配套商業(yè)經營收入等。

3.老舊廠區(qū)綜合改造。

償債來源：老舊廠區(qū)綜合經營收入、租賃收入、物業(yè)收入等。

4.保障性租賃住房。

償債來源：政府財政資金、保障性租賃住房租賃收入、配套商業(yè)及公共服務設施收入。

5.棚戶區(qū)改造（主要支持在建收尾項目，適當支持新開工項目）。

償債來源：土地出讓收入、配套商業(yè)經營收入等。

6.人才公寓項目。

償債來源：公寓出租收入、配套商業(yè)經營收入等。

（十）其他。

1.新型基礎設施領域融入基礎設施領域第三小類。

2.新能源領域融入能源領域第三小類。

3.注意事項。國家重大區(qū)域戰(zhàn)略項目需納入相關規(guī)劃，屬于重大戰(zhàn)略明確重點任務或投向、對推進重大戰(zhàn)略有重要作用的重大項目；為避免交叉重復，從所屬行業(yè)上屬于其他八個領域的項目，要優(yōu)先按照相應行業(yè)領域申報，不得按國家重大區(qū)域戰(zhàn)略項目申報。