無論是不是真做PPP做真PPP, 都擋不住PPP增量下滑趨勢(shì)

2022年地方政府新增專項(xiàng)債僅4萬億，PPP項(xiàng)目管理庫年凈增投資額已跌破萬億元大關(guān)，退出基建融資主流渠道；另一方面，由于信息披露機(jī)制尚不完善，以及統(tǒng)計(jì)口徑和工具不完善，研究機(jī)構(gòu)較少等原因，片區(qū)開發(fā)的全國數(shù)據(jù)可能要等到3-5個(gè)月之后。

盡管數(shù)據(jù)資料滯后，但根據(jù)現(xiàn)有數(shù)據(jù)及既往趨勢(shì)，片區(qū)開發(fā)拉動(dòng)投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出PPP和專項(xiàng)債二者之和，已是不爭(zhēng)的事實(shí)。

一、片區(qū)核心優(yōu)勢(shì)在于拉動(dòng)投資特性

因?yàn)槠瑓^(qū)開發(fā)投資人的項(xiàng)目收益來源于該投資項(xiàng)目所引致的配套或后續(xù)的投資，所以片區(qū)開發(fā)必然天然具有派生GDP和拉動(dòng)投資的作用。否則，片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目投資人會(huì)血本無歸。

因此，在拉動(dòng)投資乘數(shù)效應(yīng)下，其所新增拉動(dòng)的投資，必然數(shù)倍于片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目本身的投資；2020-2021年總投約2萬億的片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目，必然拉動(dòng)近兩位數(shù)的總投資額。

考慮到PPP10號(hào)文的叫停土地一級(jí)開發(fā)和專項(xiàng)債本身剛性限額的因素，以及PPP和專項(xiàng)債本身不能必然拉動(dòng)后續(xù)投資的缺陷，除非PPP管理政策發(fā)生徹底轉(zhuǎn)向，片區(qū)開發(fā)遠(yuǎn)超過PPP和專項(xiàng)債投資拉動(dòng)效應(yīng)的趨勢(shì)，已然不可逆轉(zhuǎn)了。

二、PPP、專項(xiàng)債為何已近強(qiáng)弩之末?

(一) PPP下滑客觀原因：財(cái)承空間逐漸狹小

現(xiàn)實(shí)地來看，由于財(cái)金10號(hào)文封堵了使用土地出讓收入作為運(yùn)營(yíng)期補(bǔ)貼支出安排的路徑，而新增財(cái)政收入速度一般不大可能超過新上PPP項(xiàng)目投資額的速度，PPP項(xiàng)目本身弱盈利性導(dǎo)致的借債工具屬性鎖定了其發(fā)展的短期上限。這是到目前為止，業(yè)界還沒有看到能夠阻擋PPP項(xiàng)目增量逐年下降趨勢(shì)的主要因素。

(二) 專項(xiàng)債下滑客觀原因：剛性限額

專項(xiàng)債作為金融工具的本性，疊加其非盈利性的特征，導(dǎo)致其與一般債呈現(xiàn)相同的發(fā)展特性：即無法無限放大。

目前的4萬億已經(jīng)是一個(gè)接近天花板的規(guī)模，歷史必然重演：只要對(duì)應(yīng)的GDP沒有落實(shí)，那么增加貨幣供應(yīng)量的破壞物價(jià)穩(wěn)定等負(fù)面影響就必然會(huì)發(fā)生。多種因素共同促成了PPP和專項(xiàng)債難以持續(xù)成為推動(dòng)新城鎮(zhèn)建設(shè)和鄉(xiāng)村振興的主流工具。

(三) PPP專項(xiàng)債衰落的主觀原因：不收反支

專項(xiàng)債和PPP遇到的實(shí)際問題是水土不服導(dǎo)致的遠(yuǎn)水不解近渴的問題，它們可能有希望成為優(yōu)秀的拉動(dòng)投資手段，但是他們都未能很好地解決地方政府特別是基層區(qū)縣政府在新型城鎮(zhèn)化建設(shè)中的資金瓶頸問題，反而需要基層政府追加投入更多的資金，導(dǎo)致并不能適用地方政府的現(xiàn)實(shí)需求。

事實(shí)上，很多的情況是，對(duì)于PPP和地方債項(xiàng)目，不僅不會(huì)帶來未來財(cái)政收入，反而會(huì)對(duì)未來的財(cái)政帶來相當(dāng)規(guī)模的運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼支出責(zé)任，當(dāng)然往往還會(huì)帶來一定的股權(quán)投資、配套投入、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)等方面的支出責(zé)任，甚至是當(dāng)期的支出責(zé)任。在疫情突發(fā)、土拍低迷等多因素疊加的經(jīng)濟(jì)增速下滑情況下，這種支出責(zé)任可能還相當(dāng)沉重。

在這種情況下，PPP和專項(xiàng)債項(xiàng)目的受重視順序，當(dāng)然要排在能夠帶來財(cái)政凈增長(zhǎng)、或者必須完成的政府工作任務(wù)等事項(xiàng)之后了。

三、片區(qū)開發(fā)是ABO加F-EPC的組合

(一) 非生產(chǎn)性造成PPP專項(xiàng)債衰落

投資項(xiàng)目的非生產(chǎn)性，是造成PPP和專項(xiàng)債“缺項(xiàng)目”的深層原因，片面強(qiáng)調(diào)所謂的外部溢出效應(yīng)，而忽視了項(xiàng)目本身的營(yíng)利性，割裂了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引導(dǎo)機(jī)制的內(nèi)在聯(lián)系，是造成PPP和專項(xiàng)債難以推動(dòng)基建增長(zhǎng)的內(nèi)在原因。

從這個(gè)角度來加以分析，由于收益能夠覆蓋投資的項(xiàng)目——例如使用者付費(fèi)類型PPP項(xiàng)目和能夠達(dá)到收益整體(而不是部分)自平衡的專項(xiàng)債項(xiàng)目——的資源均已挖掘殆盡，因此PPP和專項(xiàng)債均不足以完成進(jìn)一步大幅推動(dòng)基建增長(zhǎng)的歷史重任。

從派生經(jīng)濟(jì)和社會(huì)效益的角度來說，一般PPP和專項(xiàng)債項(xiàng)目，產(chǎn)生GDP的能力，僅在于其項(xiàng)目本身，文體即局限于文體，污拉即局限于污拉，不確定能夠帶來派生項(xiàng)目和GDP，對(duì)于地方政府的區(qū)域整體發(fā)展和福祉增加的貢獻(xiàn)不確定。

(二) 自平衡片區(qū)開發(fā)是唯一健康安全模式

只有能夠自盈利的片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目，在良好的投融規(guī)劃和可行分析的指導(dǎo)下，不僅能夠確保發(fā)展增量和項(xiàng)目收益，而且具有拉動(dòng)區(qū)域總體發(fā)展的必然作用。

含有土地一級(jí)開發(fā)和對(duì)應(yīng)招商引資產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入的片區(qū)開發(fā)是目前唯一健康安全模式，其深層原因在于：片區(qū)開發(fā)模式通過土地一級(jí)開發(fā)實(shí)現(xiàn)高收益性，避免了地方的剛性支出責(zé)任；通過產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入績(jī)效考核，避免了滯后的財(cái)政支出責(zé)任，從而建立了片區(qū)開發(fā)的兩大合規(guī)性支柱，保證了片區(qū)開發(fā)的健康發(fā)展。

(三) 片區(qū)開發(fā)是ABO加F-EPC的組合

同時(shí)，這一類型的片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目，基本上都包含有ABO和F-EPC的組成部分：其前端，往往是一個(gè)地方政府授權(quán)給地方國企的環(huán)節(jié)；其中后段，往往是一個(gè)地方國企通過招采程序確定投資人的F-EPC環(huán)節(jié)。

ABO加F-EPC環(huán)節(jié)，唯一需要注意的是：合規(guī)性。同時(shí)，由于ABO加F-EPC的字母縮寫，雖然表達(dá)出來了“地方政府—授權(quán)國企—社會(huì)資本”的委托關(guān)系，但卻并不能表述片區(qū)開發(fā)的“土地一級(jí)開發(fā)+營(yíng)商環(huán)境建設(shè)”的實(shí)質(zhì)，所以，我們平常并不傾向于使用ABO和F-EPC來代表片區(qū)開發(fā)。

四、財(cái)政并未也不可能定性ABO/F-EPC為隱債

伴隨著ABO和F-EPC的產(chǎn)生，對(duì)其合規(guī)性的討論，就一直爭(zhēng)論不休。然而，合規(guī)性判定的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在于支付條件。通常的，指向項(xiàng)目的后期。

因此，僅憑ABO或者F-EPC這樣英文縮寫所表述出的內(nèi)容，根本不可能判斷合規(guī)性，片區(qū)開發(fā)也是一樣。不考察支付環(huán)節(jié)，根本無法判斷合規(guī)性。極端的說，如果不用付錢，那么無論JQK，還是A2王怎樣，都一定跟違規(guī)舉債毫無關(guān)系的。或者說，如果僅限于ABO或者F-EPC環(huán)節(jié)，并無違規(guī)舉債可能。

(一) 違規(guī)舉債的判斷要點(diǎn)

按照，現(xiàn)行文件法規(guī)，地方政府除發(fā)行地方政府債券之外，只要是舉借債務(wù)，就屬于違規(guī)行為。判定限額外違規(guī)舉債的條件，主要是判斷是否為“債”。這個(gè)判斷，可以總結(jié)成一個(gè)三字詞語：谷子地。也即，造成了：

1.(GU)固化或相對(duì)固化的，

2.(ZHI)滯后的支出責(zé)任，而且這種支出責(zé)任，穿透來看必須是

3.(DI)地方財(cái)政終將承擔(dān)的。

第一，必須是固化(或相對(duì)固化)的支出責(zé)任，即具有承諾或兜底性質(zhì)的。合規(guī)PPP形成的支出責(zé)任不納入違規(guī)舉債的主要原因，即在于其支出責(zé)任是建立在對(duì)建設(shè)運(yùn)營(yíng)績(jī)效考核基礎(chǔ)之上的。

第二，必須是延期支付的支出責(zé)任，當(dāng)期支付的情形，不納入違規(guī)舉債。

第三，必須是穿透來看應(yīng)由財(cái)政承擔(dān)的支出責(zé)任，不使用財(cái)政資金的情況，不納入違規(guī)舉債。

同時(shí)滿足上述三項(xiàng)條件的，必定是違規(guī)舉債；不同時(shí)滿足的，需要視情況而判定。對(duì)于ABO/F-EPC合規(guī)性的研判，也應(yīng)當(dāng)遵循這一規(guī)律，都要看付款環(huán)節(jié)是如何約定的。

(二) 哪些ABO/F-EPC違規(guī)，哪些沒有？

1. 照搬原始ABO模式多為違規(guī)舉債

在2020年春節(jié)前財(cái)政部發(fā)布《購買服務(wù)管理辦法》，明確購買服務(wù)合同最長(zhǎng)不能超出3年后，之前在2015年前后開始興起的購買軌交服務(wù)ABO模式，因?yàn)檫`反《辦法》這一3年期限的規(guī)定，而實(shí)質(zhì)性地被叫停了。少數(shù)特殊領(lǐng)域ABO模式，對(duì)此進(jìn)行了合規(guī)性修補(bǔ)。

2. 固定收益率未必違規(guī)舉債，延期支付才是

付出未必馬上獲得回報(bào)：投資與獲取回報(bào)之間存在時(shí)間差，是永恒的現(xiàn)象；收益率也是：我們?cè)谌A為那里買電腦，在開發(fā)商那里買房子，賣家都會(huì)把投資收益率計(jì)算進(jìn)去，也都沒有構(gòu)成違規(guī)，恐怕不計(jì)算才會(huì)構(gòu)成違規(guī)吧。

構(gòu)成違規(guī)的充分必要條件之一，是財(cái)政延期支付。不僅僅限于片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目，所有的基建領(lǐng)域項(xiàng)目都是如此。

3. 引入產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入才有可能合規(guī)

產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入是片區(qū)開發(fā)的特有內(nèi)容，片區(qū)開發(fā)亦必然派生GDP，由此，對(duì)派生GDP體系的績(jī)效考核是片區(qū)開發(fā)的特有內(nèi)容。建立了“基礎(chǔ)設(shè)施投資和招商引資服務(wù)”與“實(shí)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)”的“投入—產(chǎn)出”之間的科學(xué)且有效關(guān)聯(lián)的績(jī)效考核機(jī)制，才是片區(qū)開發(fā)的成功關(guān)鍵，才是片區(qū)開發(fā)模式的核心技術(shù)，沒有之一。

五、ABO加F-EPC如何才能行得通?

從2017年開始對(duì)于ABO和F-EPC的研究，并在項(xiàng)目實(shí)踐中多次觀察和試錯(cuò)，總結(jié)二者優(yōu)點(diǎn)與不足，5年來，我們結(jié)合分析項(xiàng)目實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、聆聽眾多專家精華建議和廣大客戶實(shí)際需求，經(jīng)過多次設(shè)計(jì)、修改和推演，不斷升級(jí)模式，實(shí)現(xiàn)了合規(guī)性、盈利性和安全性三方面的帕累托更優(yōu)，2022年，還開天辟地地解決了片區(qū)開發(fā)的銀行貸款融資路徑設(shè)計(jì)問題。

片區(qū)開發(fā)模式的特征：

1. 依據(jù)國辦發(fā)[2017]7號(hào)文“推進(jìn)開發(fā)區(qū)建設(shè)和運(yùn)營(yíng)模式創(chuàng)新。……按照國家有關(guān)規(guī)定投資建設(shè)、運(yùn)營(yíng)開發(fā)區(qū)，或者托管現(xiàn)有的開發(fā)區(qū)，享受開發(fā)區(qū)相關(guān)政策”。

2. 核心交付內(nèi)容是受托開發(fā)片區(qū)的綜合性營(yíng)商環(huán)境。

3. 地方政府與其邀請(qǐng)投資人的投資，處于共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益的類似于股份合作的關(guān)系，但基于財(cái)政收入的特殊性，這種股份合作關(guān)系，并不意味著按比例分配收益，而是類似于優(yōu)先股/優(yōu)先受益權(quán)，在項(xiàng)目收益達(dá)標(biāo)的情況下，獲取定額收益。

4. 對(duì)于綜合營(yíng)商環(huán)境(社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展指標(biāo))，而不是建筑工程質(zhì)量工期的績(jī)效考核，是項(xiàng)目模式的必須組成部分。

5. 封閉區(qū)域內(nèi)增量考核和專項(xiàng)資金使用制度是模式的常見標(biāo)配。

片區(qū)開發(fā)取得銀行貸款的關(guān)鍵路徑設(shè)計(jì)，在于從片區(qū)整體開發(fā)計(jì)劃中，把涉及敏感內(nèi)容的土地征拆款項(xiàng)和土地摘牌款項(xiàng)剝離到項(xiàng)目外，把片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目翻譯轉(zhuǎn)化為開發(fā)貸，再把敏感款項(xiàng)交易還原回來。同時(shí)，通過這一剝離操作，我們也將片區(qū)開發(fā)銀行貸款路徑操作的主要責(zé)任轉(zhuǎn)移至地方政府方。